社融数据如何？信用企稳的开始，但幅度不及预期。保就业背景下，政策有望更加积极，地产补库存或是抓手之一。
1)社融同比增速企稳回升，但不及预期：11月社融同比增速录得10.1%，在前两个月录得10%的基础上，出现触底回升的积极信号，但此前市场普遍预计为10.2%。分项来看，企业债券与政府债券为主要的同比多增贡献项。人民币贷款则出现同比少增2309亿元的情况，新增贷款低于预期。
2)贷款结构表明实体经济需求依然有待提升：11月居民中长期贷款出现同比多增772亿元、环比多增1600亿元的情况，表明个人住房贷款的需求正在得到满足。但是，企(事)业单位中长期贷款在11月出现同比下降近1700亿元的情况，其在10月也出现了近2000亿元下降，反映出企业资本开支增速放缓。今年以来，随着原材料价格大幅走高、“PPI-CPI”剪刀差走阔的背景下，中下游企业固定资产投资诉求不强导致有效融资需求不足。当然，11月剪刀差出现收敛迹象，预计融资需求有望边际改善。
3)政策转向稳增长，信用企稳有望持续：社融不及预期表明需要更多稳增长政策发力。12月6日，人民银行全面降准；12月7日，人民银行下调支农、支小再贷款利率0.25个百分点。此外，十四五期间地产政策或将转向补库存，政治局会议已明确“推进保障性住房建设，促进房地产业健康发展”。其中，保障租赁房建设或既可对冲投资增速下滑实现稳增长、亦可为财政资金提供优质项目，或为地产供给政策的重要选项之一。但预计其他地产供给政策亦有望在保就业背景下陆续出台，信用企稳有望持续。
央行为何上调外汇存款准备金？外部因素转弱，汇率政策基调转向。
疫后中国出口份额上升近两个百分点，明年海外疫情降温、生产恢复，中国出口份额大概率回落，出口面临巨大压力。此外，美国对华调降关税的概率也在降低。9月以来美国对华经贸缓和的主因是打压通胀(预期)，近期油价大跌后美国通胀压力有所缓解，调降关税诉求或已减弱。整体而言，明年外需对出口乃至就业的拉动力转弱。有鉴于此，央行上调外汇存款准备金意味着汇率政策基调转向以稳定出口。当然，我们预计明年美元重回贬值通道，人民币兑美元或呈现区间波动，进而人民币对一揽子贬值。
总体来看，我们认为国内政策端正在朝“保就业、稳就业”方向发力。
风险提示：经济基本面变化超预期；货币政策超预期。
（文章来源：西部证券）
