内容提要：
我们认为宏观因素是决定市场走向的基本性因素，在经济下行压力加大，特别是物价上升而通胀抬头的大环境下，市场难以展现强势市场的特征。但是，市场的结构性行情特征应当依旧具备。 “专精特新”的企业可能在市场总体调整的格局下百表现出一定的抗跌性。
我们在《年中宏观研究专稿之二——下半年权益市场宏观运行环境》一文中明确指出：下半年权益市场的基调可能将延续上半年的震荡与调整，其主要原因在于上半年的调整并不彻底，高估值问题并没有解决，特别是以贵州茅台为首的所谓核心价值股并没有调整到位。从外部环境看，市场流动性依旧将维持相对紧平衡的态势，以贯彻货币政策的中性和延续性。但是，市场依旧存在着结构性的机会。经历了七月和八月权益市场的大幅调整后，我们在九月的报告中依旧认为震荡与调整依旧是主基调，在发展“专精特新”等政策环境下，结构性行情将进一步强化。在十月报告中，我们又认为10 月延续9 月反弹的可能性不大，从实际总体走势看，基本印证了我们的看法：10 月中证500 指数下跌了1.14%，沪深300 指数和上证50 指数尽管在10 月继续出现了回升，但是升幅明显低于9 月，仅仅分别回升了0.87%和2.2%，低于9 月的1.26%和3.23%的回升幅度。市场阶段性头部特征明显。
其重要的宏观理由是从PMI 等宏观数据看，经济下行压力明显加大，同时，物价上涨趋势明显，滞涨特征明显。宏观环境不仅受到经济下行的压力，也受到通胀的压力，而历史经验和宏观基础理论告诉我们，通胀无牛市，滞涨无强市。
通胀无牛市的理论基础在于为了应对通胀，利率水平难以明显下跌，而美国的退出QE 也限制了我国利率水平的回落空间，具体表现在国债收益率等市场利率水平难以下行，在股债相对投资价值上，股票的投资价值将变得相对较低。以茅台为代表的所谓的核心资产其估值将显得更不便宜，该类股息率是低于长期国债收益率的。
从股债的相对投资价值看，10 年期的国债收益率10 月出现了小幅回升，从9 月底的2.86%回升到目前的2.94 %，沪深300 指数的PE 倒数、中证500 指数的PE 倒数、中证流通的PE 尽管依旧高于国债收益率，但差值依旧不明显。
即相对于债市而言，股市的相对投资价值并不高。这和前几年的情况形成了鲜明的对比。
（文章来源：银河期货）
