被青春撞了一下腰:关于地产大周期拐点下的城投

2021-10-25 14:03:48

报告要点:

近期地产行业中资美元债市场出现了大幅下跌,反映出地产行业性的恐慌情绪。

地产与城投的“一体两面”,给城投带来了更多的关注度:

1) 一方面,地产债的持续暴雷让尚存城投信仰的城投债成为信用债中的“核心资产”。

2) 另一方面,地产行业的不景气,是否会对以土地整理与基础设施投资为主业的城投产生影响,值得市场关注。

对政府来说,公共财政收入主要由3 部分构成:(1)一般财政预算收入(2)政府性基金收入(3)转移性收入。而在政府性基金收入中,国有土地使用权出让金收入的平均占比近9 成。

整体来看,城投债在短期内难以出现系统性风险。原因在于:弱资质地区主要依赖转移性收入,土地依赖程度偏低,土地出让金收入的下滑不会对债务率高的地区落井下石。

1) 土地依赖度排在前5 位的分别为浙江、江苏、山东、福建、安徽。其中浙江和江苏的政府性基金收入在当地公共财政收入的占比超过40%。

2) 土地依赖度排在后5 位的分别是西藏、青海、黑龙江、宁夏和新疆,这5个省份转移性收入的占比均超过60%。

而在不同省份间,由于土地依赖度的不同,地产大周期的拐点对各省的影响可能存在分化。我们从土地依赖度与债务率的高低中可以找到答案。

1) 高土地依赖度+高债务率:天津、贵州、陕西、江西、湖南;2) 高土地依赖度+低债务率:河北、安徽、湖北、福建、广西、山东、重庆、四川、河南、北京、江苏、浙江、上海、广东;3) 低土地依赖度+高债务率:西藏、宁夏、云南、辽宁、内蒙古、新疆、黑龙江、青海;

4) 低土地依赖度+低债务率:山西、甘肃、海南、吉林。

风险提示:经济及货币政策不及预期,数据统计存在偏差。

(文章来源:国元证券

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