10 月 18 日国家统计局公布数据显示：我国前三季度实际 GDP同比增长 9.8%，两年平均增长 5.2%，其中三季度实际 GDP 同比增长 4.9%。从需求端看，受疫情扰动，消费复苏较为疲软。从固定投资来看，房地产投资持续回落，基建和制造业支撑有限。
1、前 9 月固定资产投资累计同比 7.3%，前值 8.9%。1-9 月份，全国固定资产投资(不含农户)397827 亿元，同比增长 7.3%；比 2019 年 1-9 月份增长 7.7%，两年平均增长 3.8%，低于前值的 4.0%。其中按照分项来看，基建和制造业投资当月同比均有所好转，房地产当月同比由正转负。
2、前 9 月工业生产增速累计同比涨幅持续放缓。9 月工业增加值累计同比11.8%，前值为 13.1%。从结构来看，采矿业和公用事业当月同比涨幅走阔，但是制造业当月同比涨幅收窄。
3、9 月消费累计同比涨幅回落但是当月同比好转。9 月社零累计同比增长16.4%，低于前值的 18.1%，1-9 月两年平均增速为 3.8%，略低于前值 3.9%。
4、能耗双控下供需短期扰动加大，三季度增速下滑幅度超预期。首先，9 月消费边际好转但是整体支撑依然有限。1)疫情的影响减退以及中秋节对消费的季节性支撑，使得本月消费当月同比上行，包括 9 月的服务业 PMI也重新回到了扩张区间，数据显示前 9 个月除汽车以外的消费品零售额两年平均增速从前值的 3.8%回升至 3.9%，社会消费品零售总额中餐饮收入的两年平均增速有所好转，且限额以下的企业消费品零售总额持续回升。2)汽车消费依然对整体消费形成拖累。乘联会公布数据显示 9 月狭义乘用车零售同比下降 17.3%，虽然环比上涨9%，但是总量上还是低于同期表现 。3)三季度居民债务-居民可支配收入同比增速进一步回落，从前值的 15.51%回落至 11.70%，但是依然处于历史较高的位置。第二，工业生产延续放缓态势。本月出口交货值当月同比增速回升，说明外需对于工业生产仍存在一定的支撑，但是国内能耗双控限制下，虽然采矿业和公用事业的当月同比上行，但是工业增加值中的制造业当月同比涨幅明显放缓。高频数据显示 9 月高炉开工率和重点企业粗钢产量环比均有所下行，整体工业生产下行压力依然较大。第三，地产投资当月同比由正转负。1)领先指标 1-9 月商品房销售额和面积累计两年复合增速进一步回落。2)从本月的高频数据来看，30大中城市成交面积环比小幅回升，但是同比增速从前值的-22.72%进一步下行至-30.08%，两年复合增速也从前值的-5.34%回落至-12%。3)9 月金融数据中的居民中长期贷款同比少增仍有所持续，且资金来源受阻使得建安投资继续承压。数据显示，资金来源当月同比跌幅进一步加深。往后看央行三季度发布会虽然表示银行对房企开发贷款过于收紧的力度应该有所纠偏，但短期地产投资下行压力仍存。第四，基建投资仍然不及预期。今年 1-9 月新增地方债完成全年额度的 65%左右，相比去年和前年的发行节奏还是明显滞后，且 9 月新增专项债主要投向还是分布于市政及产业园区基础设施、保障性安居工程和社会事业。另外从高频数据来看，9 月沥青和水泥的开工率仍然表现疲软、真正的施工需求并未有所明显地释放。最后，需求下行压力仍存，但滞涨约束货币政策宽松空间，后续短期预计央行采用结构性货币政策来维持相对宽松，中长期降准依然可期。从 9 月份的数据来看，金融数据和除出口之外的经济数据并未有明显企稳的趋势，叠加 PPICPI剪刀差和能耗双控对总需求的压力依然在不断加深，对货币政策宽松的诉求依然较强。但是三季度金融统计数据新闻发布会中暗示 4 季度降准的可能性在下降，预计后续除了利用 MLF 和公开市场操作未来维持流动性平稳之外，可能会通过再贷款的加码来“增加信贷总量增长的稳定性”，但是中长期降准概率仍存。
风险提示：1、信用收缩过快导致系统性信用风险爆发；2、通胀大幅超出预期。
（文章来源：国金证券）
